你知道什么是 SPV 吗？它竟然可以替代一切

1.什么是SPV？

1. SPV定义

SPV 是 Special Purpose Vehicle 的缩写。真正的翻译是：特殊目的载体，也有人译为：特殊目的机构。用数学老师的话来说，SPV 就是一个可以代替一切的特殊点 X。

2.固相萃取

SPV 是欧洲术语，美国人则称之为 SPE（特殊目的实体）。在美国，SPE 的兴起是在 20 世纪 70 年代至 80 年代的金融服务业。事实上，大多数 SPE 的应用都是在资产支持证券（ABS）市场。（这种说法似乎有点问题，其真实性无法核实。）

SPV最初的概念来源于中国墙的风险隔离设计，其设计主要是为了实现“破产隔离”的目的。

3. SPV的功能及分类

在证券行业，SPV是指特殊目的载体，又称特殊目的机构/公司，其功能是在境外资产证券化过程中，购买、打包、发行资产支持证券，向境外投资者募集资金。是指接受发起人的资产组合，并发行以其为支持的证券的特殊主体。

SPV在资产证券化中有着特殊的地位，是整个资产证券化流程的核心，所有参与方都会围绕它进行运作。SPV主要有三种形式：特殊目的公司（SPC）、特殊目的信托（SPT）、特殊目的实体（SPE）。

SPT多用于信贷资产受托管理，SPE多用于证券公司、基金子公司管理项目资产，SPC应用较少。

SPT的破产隔离效应来源于《信托法》,SPE的破产隔离效应来源于商业交易,SPC的破产隔离效应来源于SPC本身的设立以及商业交易。

4. SPV的特点

（1）一般而言，SPV无注册资本要求，通常无固定员工及办公场所，且SPV所有功能均已安排外包给其他专业机构。

（2）特殊目的载体必须确保独立性和破产隔离性。

（3）特殊目的载体设立时，通常由慈善组织或者无关联组织所有，以使特殊目的载体能够按照既定的法律规定进行运作，不会引起利益冲突和偏袒某一方。

（4）SPV的资产与负债基本相等，其剩余价值基本可以忽略不计。

（5）特殊目的载体可以是法人实体，也可以是空壳公司，还可以是具有国家信用的中介机构。

2. ABS的破产隔离性

1.破产隔离机制

ABS之所以能够弱化或剥离原股权持有人的信用地位，关键在于ABS的破产隔离机制。在该机制下，资产以实质出售的方式从原股权持有人转移到SPV后，资产的所有权也转移到SPV身上，成为独立于原股权持有人的资产。资产支持证券由SPV发行，SPV是证券的发行人和所有者，而非融资人（原股权持有人）。换言之，投资者关注的焦点是SPV破产隔离的有效性以及SPV所持资产的现金流预测。

2.美国典型ABS的破产隔离制度

2.1 确保资产的破产隔离

美国资产证券化的破产隔离，就是要保证资产和SPV双方的破产隔离。保证资产的破产隔离，就意味着要避免以下几种情况的发生：

（1）如果证券化资产没有过户至SPV，而仍归原股权持有人所有，一旦原股权持有人破产，证券化资产及其产生的现金流将作为破产财产处理；

（2）即使证券化资产已转让给SPV，由于属于欺诈性转让，因此也纳入原权益持有人的破产财产；

（3）尽管证券化资产已转移至SPV，且该转移行为并不具有欺诈性，但由于SPV与原始受益人在许多关键因素上存在混淆，法院认定SPV与原始受益人应当实质合并，从而实际上将转移的资产纳入破产财产。

2.2 确保 SPV 的破产隔离

确保SPV的破产隔离，即防止SPV自行申请破产、被申请破产或者遭受实质性合并。

为了避免上述破产情形，达到SPV破产隔离的效果，美国资产证券化主要采用双重SPV结构。

以RMBS（抵押贷款支持证券）为例，第一个SPV的作用是从原股权持有人手中购买资产，然后将资产转让给第二个SPV，第二个SPV拥有并持有这些资产，并基于这些资产发行证券。第一个SPV可以称为“SPE”（特殊目的实体），或“存款人”，第二个SPV则是资产支持证券的发行人。

前文提到的第一种SPV（SPE）可以是商业信托等多种组织形式，但最常见的形式是在美国特拉华州注册的有限责任公司，其核心组织文件是有限责任公司协议，公司由董事会管理。

第二种SPV，即资产支持证券发行人的典型法律形式，是特拉华州法定信托和纽约州普通法信托，其核心组织文件是信托合同。由于其为非法人组织，无雇员或工作人员，因此通常除了信托合同外市场经济体制，还需要与第三方（通常是原始受益人或其关联方）签订管理合同，在管理合同中约定由第三方管理信托中不由受托人管理的事项。

3. SPT的破产隔离

目前，我国银行信贷资产证券化多采用这种信托模式。在此架构下，破产隔离的效力由《信托法》赋予。《信托法》第15条规定，“信托财产与受托人未设立信托的其他财产相区别”。意思是发起人依据《信托法》以证券化的基础资产设立信托，将其转让给作为资产证券化中介机构的信托机构，从信托机构换取受益凭证，再出售给投资者。

在金融资产证券化关系中，发起人为委托人，资产证券化中介机构为受托人，投资者为受益人，所转让的证券化基础资产自然为信托财产。发起人设立特定目的信托（SPT），将基础资产设定为信托财产，转交给受托人持有，受托人再向投资者签发信托凭证。

《信托法》第十六条规定“信托财产与受托人所有的财产相区别”，因此以信托形式转让资产可以实现完全的破产隔离，破产隔离效果最强。该模式利用信托财产独立性原则，完成底层资产的风险隔离。在资产证券化业务中，SPT的破产隔离体现在两个方面：SPT与受托人之间的破产隔离、SPT与发起人之间的破产隔离。无论是发起人破产还是受托人破产，都不会影响受托人持有的信托财产。

目前，我国银行信贷资产证券化多采用此种信托模式。无论从法律角度还是实践角度，信托计划目前都是比较完善的SPV。信托计划在破产隔离、税务、法律处理等方面都比较完善，信托公司本身的金融、法律建设也比较先进。因此各类信托产品是投行等机构打包结构化金融产品的首选载体。

按照目前的实践，SPT主要在银行间市场发行以信贷资产为基础资产的证券。

4. SPE的破产隔离

在中国，最常见的特殊目的主体是资产支持专项计划。资产支持专项计划是由证券公司或基金管理公司子公司设立的专门为开展证券化业务而设立的SPE。资产支持专项计划的资产独立于原股东、管理人、托管人及其他业务参与人的固有财产。如原股东、管理人、托管人及其他业务参与人因依法解散、撤销或破产而清算的，专项计划资产不属于其清算财产。

根据目前发布的专项计划说明书中的法律意见，专项计划与证券持有人之间的关系通常被定位为“一种委托理财的形式”，资产支持专项计划与原股权持有人签订《资产买卖合同》实现资产的转让。因此，资产支持专项计划与管理人之间的资产隔离关系以《管理条例》和《私募投资基金监督管理暂行办法》为依据，资产支持专项计划与原股权持有人之间的资产隔离关系以《资产买卖合同》为依据。

资产支持专项计划证券发行的流程和时间主要依据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》海洋信托银行，主要包括交易所事前审核、基金业协会备案、上市转让等。

SPE的受托人为证券公司和基金子公司。依据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，其规定“专项计划的资产独立于原股东、管理人、托管人和其他业务参与人的固有财产。原股东、管理人、托管人和其他业务参与人因解散、撤销或者破产等原因清算的，专项计划的资产不属于其清算财产”，因此SPE的破产隔离作用来源于该规定。该规定仅为一部法律效力较弱的部门管理法规，其上位法《证券投资基金法》仅明确证券投资基金具有与信托类似的破产隔离作用。而当时资产证券化业务才刚刚起步，专项计划还未被纳入监管范围。 因此，依据《管理条例》和《证券投资基金法》规定的破产隔离效果在严格的法律上是不确定的。

实践中，由于资产支持计划与原股权持有人签署资产出售合同实现资产转让，因此，以SPE形式发行的证券化资产被视为通过资产出售合同与原股权持有人处于破产隔离状态。

5. 最高人民法院的破产隔离

SPC是指发起机构将证券化的基础资产转让给专门从事证券化业务的特殊目的公司，由该特殊目的公司发行资产支持证券。发起机构设立特殊目的公司（SPC），将基础资产的所有权以真实的销售方式完整、真实的转让给SPC，SPC再向投资者发行资产支持证券，所募集的资金作为购买发起机构基础资产的对价。

一般认为，真实出售是指在资产转让过程中，发起人以出售的方式将与基础资产相关的收益和风险全部转移给SPV。资产转让后，SPV对基础资产拥有完全的所有权，发起人及其债权人可能不再对资产行使控制权或收益权。在此过程中，需要明确基础资产的所有权已从发起人转移到SPC，通常需要由律师出具法律意见书，并辅以相应的基础资产出售协议等法律文件。

与信托相比，这种形式有两个优点：

一是公司拥有证券化基础资产的实质权益，有权对资产产生的现金收益进行任意分割、组合，可以采用分级、剥离等技术向投资者发行不同等级或不同支付来源的通证，而其权利不受任何法律限制；

第二，作为常设机构，可以不断开展证券化交易，从不同的发起人手中购买不同的证券化基础资产，无论这些资产是否相关，并以此为基础发行不同组别的资产支持证券，从而在更大范围、更深层次上推动证券化，提高证券化效率，降低运营成本。自资产证券化试点以来，尚未发行以SPC为载体的资产支持证券。

特殊目的公司的SPC形式本身具有“有限责任”的特征，意味着公司资产独立于发起人的资产，因此SPC形式的破产隔离在SPV本身就取得了良好的破产隔离效果。

此外，SPC与原资产拥有者之间也通过资产购买合同实现资产转移，在业务上实现了破产隔离。因此，SPC型SPV在实体设立法律和业务交易上都实现了破产隔离，是破产隔离效果最强的SPV形式。