变革时代，机构 LP 如何在股权投资市场中找到确定性？

《科创板日报》4月21日报道（记者 余诗琪）“变”是中国股权投资市场不变的主题。纵观中国私募股权行业演进，不到30年的时间，已历经多轮迭代。科创板的设立，为中国股权投资者创造了历史性机遇。

面对时代变革的大潮，作为股权投资市场“基石”的基金投资人LP（以下简称“机构LP”）如何认识当下环境、在瞬息万变的市场中找到确定性，是始终需要考虑的话题。

4月21日，智众、财联社/科创板日报、招商银行联合发布《2022中国股权投资基金投资者解读报告》（以下简称《报告》）。发布会还邀请了创业接力合伙人、上海天使引导基金负责人董若愚、越秀产业基金母基金部-FOF/业务负责人徐亮、中科大硅谷总经理助理周大勇、四川天府科创母基金负责人王子懿、联合家族办公室股权投资负责人Lance等多位重要嘉宾，围绕“变革时代的机构LP投资变奏”主题展开精彩对话。

01.政策资金连续8年增加

发布会上，智众创始人兼CEO李淼表示，本报告基于智众一手市场数据，结合对数百家机构LP及投资机构的市场调研，以私募生态爆发的起点2015年为起点，跟踪至2022年，重点剖析这8年间机构LP的趋势与变化，通过数据分析，还原中国股权投资基金投资者投资的全景。

招商银行总行战略客户部首席客户经理范媛媛表示，招商银行在总行牵头成立了私募机构团队，在过去一年多的时间里，整个团队接触了各类LP超过200家，协助GP落地基金认购超过300亿。基于大量的LP服务经验，招商银行为报告的撰写提供了宝贵的第一手资料。

2015-2022年八年注册私募基金LP投资占比

从整体情况来看，尽管近八年来机构LP的投资结构不断调整，但占据前三大主体的仍是政府基金、证券行业机构和企业投资者，合计投资占比超过76%，占据了市场总投资的近80%。

其中政策性基金（政府投资平台、政府引导基金等）连续8年增长，自2018年起成为第一大投资者，至今仍保持第一；虽然过去8年证券、银行机构贡献最大，但资管新规出台后，其贡献持续下降。

与此同时，企业投资者数量逐渐增多，来自国企、上市公司、非上市公司及企业投资平台等；来自家族办公室、第三方财富通道、高校基金等的基金持续稳步增长，整体LP资金结构呈现多元化趋势。

02. 2022年LP将重点关注风险投资基金和成长基金

报告显示，2022年共募集人民币基金8864支，参与的LP达11145家。其中，风险投资基金和成长基金仍将是2022年各类LP的投资重点，占比超过70%。

2022年LP投资人民币基金按基金类型分布

报告显示，2022年早期基金占机构LP投资的近五分之一，较2021年有大幅增长。早期基金占比的提升与各方鼓励“投小公司”“投早期”“投科技”的政策密切相关。

在政策引导和市场需求的共同作用下，我国多地纷纷鼓励天使投资，成立天使母基金。2018年，深圳天使投资引导基金揭牌；随后，国家中小企业发展基金成立。2021年以来，苏州、无锡、常州、成都、湖北等地均成立了天使母基金。

03.政府引导基金推动区域新兴产业加速发展

作为投资巨头，政府基金LP的动向是市场走势的风向标之一。报告显示，2015年以来注册的私募基金中，政府基金单笔投资金额约3.8亿元，是各类投资机构中单笔投资金额最大的。其中，政府引导基金的投资最为活跃，单笔投资金额较高，近年来，不少政府引导基金每年都会投资十余只基金。

中国主要城市群及政府引导资金分布

目前，全国很多地区的政府引导基金已经形成规模，在引导新兴产业发展、撬动社会资本投入等方面发挥了重要作用。2015年至2022年，注册私募股权基金背后的政府引导基金LP共计1320家，其中江苏、浙江、广东、山东等地区引导基金数量全国最多，对区域产业发展起到了显著的促进作用。

从行业来看，政府引导基金的行业关注度与国家政策息息相关。报告选取了中国政府企业合作投资基金、国创投资引导基金、北京市政府投资引导基金等几只千亿规模的政府引导基金进行分析，发现新一代信息技术、产业升级、芯片制造、能源环保等高端制造赛道是关注度最高的行业。

对话中，四川天府科创基金负责人王子毅表示，政府引导基金、国有投资平台规模不断做大，传导至下游可以观察到GP机构的投资方向明显向高端制造业赛道汇聚。

04. 企业基金成为2022年第二大投资来源

另外一个值得关注的数据是，企业基金已经成为去年第二大投资类别。

至中ZERONE的数据显示，八年来企业投资者参与的注册人民币基金数量及各年投资金额保持稳定，由2015年的2782只增至2022年底的5199只，近年来增长迅速。

2015-2022年三大属性投资者各年度人民币基金投资额分布

国有企业比重逐年提高金融工程，平均占总投资的一半以上，2018年以来比重更高，近3年来国有企业投资均超过60%。

虽然投资体量不断扩大，但企业投资者LP整体偏好较为统一，多围绕产业链发展入市。具体来看，2015年以来，企业投资者对先进制造赛道的偏好不断加深，投资金额持续上升；2020年以来，先进制造赛道依然是企业投资者首选的投资赛道。

05.金融机构LP呈现分化趋势

除了政府资金和企业投资者，金融机构也是市场的重要参与者。回顾一下，可以看出，受资管新规影响，金融机构的投入在过去八年中发生了明显变化。其中，券商、信托、银行等受政策原因明显减少投入，而保险资金则保持相对稳健。

报告统计了近8年来保险资金的投入情况，保险资金每年注册的人民币基金数量和参与投资金额保持稳定，从2015年的36只增长到2022年底的84只。从2022年注册基金背后LP的投资金额来看，保险资金排在政府基金和企业投资者之后，位居第三。从投资数量和投资金额来看，无论是投资规模还是投资金额，人寿保险公司都是最大的投资者。

不过，保险资金仍有很大的成长空间。2021年3月，银保监会表示，目前保险资金在股权投资中的比例不足20%，距离上限还有很大距离。鼓励保险资金有序开展股权投资，充分发挥保险投资长期、稳健、价值投资的作用。

相比之下，券商则更为积极。资管新规出台后，国内头部券商成为LP作为近两年转型路径之一。从近两年的投资情况来看，券商已成为“生力军”，整体投资体量持续增长。《报告》还观察到，近两年创业投资占比，越来越多的母基金由券商发起，或与产业资本、地方政府联合发起，以此方式探索一级市场投资。

《报告》调查显示，银行与信托公司正在探索更多新方向，如银行理财子公司探索投资私募股权二级市场（S市场），信托机构则逐步尝试设立小型母基金、与各类基金合作等。

06. 未来展望：股权融资的兴起将对私募股权市场产生深远影响

在梳理和调研过程中，私募股权市场演进趋势逐渐显现。报告指出，国内股权融资的兴起将对私募股权市场产生深远影响。股权融资是以国有资本为引导，通过投资高新技术产业，获取股息、红利、增值收益等方式增加财政收入的一种财政模式。

从总体看，土地财政收入仍将下降，但地方政府支出需求仍在增加。在此背景下，我国国有资产规模庞大，超过320万亿元。报告指出，如果能提高国有资产证券化率和投资收益率，有可能为财政收入提供稳定、可持续的收入来源。

过去几年，股权融资迅速成为不少地方政府的共识，成为推动经济高质量发展和财政可持续发展的重要选择。通过招商引资，以资金撬动资本，以资本引产业，吸引优秀企业。

在当前土地财政向股权财政转型的大背景下，地方政府不断加大招商引资力度，一线城市、省会城市成为区域产业发展和招商引资的排头兵，招商引资在全国各级城市多层次、全规模铺开。在此背景下，深圳模式、苏州模式、合肥模式不断迭代；除了母基金、项目直投等传统投资形式外，专项基金、单一LP专户基金等创新投资形式不断涌现；进入股权投资领域较晚的区域政府与投资经验丰富的地区政府深度合作，成立共管基金，实现优势产业的资源承接。

四川天府科创基金负责人王子懿表示，在此发展过程中，判断企业投资价值的逻辑与判断企业吸引力价值的逻辑在逐渐趋同，作为本土母基金的一员，他们积极平衡投资与产业引导的差异，将自身的资源和需求融入到市场运作中，努力实现各方共赢。

长期来看，股权金融的发展将对私募股权投资市场产生深远影响。一方面，各类新兴、热门赛道公司的股权结构中，直接和间接国有资产占比将大幅提升。另一方面，股权金融紧紧围绕区域发展、产业发展等核心诉求，也对当前国内股权投资市场各类管理人提出了新的要求。面对这些要求和变化，国内GP机构的选择也出现了分化。此外，政府出资的大量基金份额因各种原因需要转让，S基金交易市场也将迎来蓬勃发展。

07. 当前私募股权市场信心有所增强，但全面复苏仍有待确定

回到当下，报告对国内数十家私募投资机构进行了调研，发现机构整体认为今年国内私募市场将有所回暖，市场信心也有所增强。不过，对于一级市场能否全面复苏，多数机构持相对谨慎和中立的态度。

募资端，除少数头部机构外，募资仍是大部分私募投资机构面临的关键问题。目前主要出资方仍为政府基金，在投资意愿、投资规模等方面具有明显优势。政府引导基金注重回报投资和招商引资，这给GP募资带来更高的要求和压力。GP除了要有扎实的历史业绩，往往还需要有产业思维和产业资源，有较深的垂直赛道。

会上，创业接力合伙人、上海天使引导基金负责人董若愚指出，基金业协会的数据显示，基金经理的数量每年都在减少，这种趋势可以看作是“存量基金出清，增量基金放缓”，市场正在进入优胜劣汰的质变阶段，投资机构需要穿越周期，真正把握产业发展的根本机会。