VC/PE 资本进入企业的方式及金融工具设计梳理

[1] VC/PE资本如何进入企业？

VC/PE在对目标公司进行估值的基础上，设计资本进入企业的方式，一般涉及三类金融工具：纯债务、纯股权和介于两者之间的混合工具（如优先股、可转换债券、保证债券等）。进入使用的具体工具类型应综合考虑各类的优缺点、项目企业的具体情况、国家法律政策等因素。

以下是对这些金融工具设计的梳理。

第1类：纯债权安排

纯债权安排是指资金完全以债权投资的形式进入被投资企业，享有债权相关权益。

对于投资者而言，纯债权安排的主要优势在于可以获得固定的利息收益，在被投资企业破产或清算的情况下，债权可以享有优先偿偿权。不利的一面是，投资者无法分享公司未来的增长潜力。

对于被投资公司而言，纯债务安排虽然不会减少原有股东的权益，但会使其从一开始就呈现出高负债的资本结构，从而阻碍被投资方筹集资金（尤其是债务融资）的能力。

因此，纯供股安排既不符合投资者的要求，也不符合被投资企业的意愿，很少使用，这里就不做小赘述了。

类型2：纯股权安排

对于投资者来说，纯股权安排的主要优势在于可以分享企业价值增加的好处。

缺点是被投企业破产清算时，作为普通股东，对企业资产的剩余债权水平最低，保本风险较大。此外，持有少数股权的投资者对被投资企业的控制较少。因此，在缺乏保护条款和合理治理结构安排的情况下，投资者通常会对纯股权安排施加额外的要求，例如要求创业者放弃更多股权以换取风险资本，这些最终都会体现在交易定价和股权结构的安排上。

具体而言花呗额度，纯股权安排包括增资增股、股权转让、增资股份转让相结合三种模式。

1、方式一：增资增股

增资扩股是指企业通过社会募股、发行股份、新股东投资股份或者原股东增加投资扩大股权等方式增加企业资本。如果公司需要筹集资金，扩大业务规模，可以选择采用增资、扩股的模式。

增资、扩股导致的股权重组一般不需要经过清算程序，股权重组后企业债权债务继续有效。

增资和增股的常用方法有三种，可以混合使用：

（1）以新股东身份投资股份

在增加资本和股份时，战略投资者可以通过投资股票成为公司的新股东。新股东投资股份的价格一般按照公司净资产与注册资本的比例确定，溢价部分计入资本公积。

某有限责任公司有A、B、C（投资机构）三家公司股东，原注册资本和实收资本仅5000万元，成立于2010年初，经过两年多的经营，已取得一定的经济效益，但尚未进行分红。经A公司董事会提议及股东大会决议通过：新成立的公司股东D、E（投资机构）分别出资3000万、2000万入股，出资额及股后权益比例如下

（2）增加原股东出资额

根据《公司法》第二十七条的规定，公司股东还可以向公司投资货币财产或者其他非货币财产（按原比例或者不同比例），直接增加公司注册资本。需要注意的是，作为出资的非货币财产应当进行估价和核实，不得高估或低估;出资用的货币应存入公司设立的银行账户，出资用的非货币财产应当依法办理产权转让手续（详见《公司法》第二十八条）。

在上述情况下，如果A公司董事会提出，股东大会决议通过：每位股东按原投资比例增资5000万元，则增资前后出资比例如下：

（三）公司未分配利润、公积金转为注册资本

根据《公司法》第一百六十六条的规定，公司的税后利润必须首先用于弥补亏损并提取法定储备金（提取比例为10%，如果公司法定储备金累计金额超过公司注册资本的50%，则不能再提取）， 盈余可以在股东之间分配。公司利润分配时，可直接转换为注册资本，并按股东大会决议增加股东出资额。根据《公司法》第一百六十八条的规定，增加公司资本是公积金的目的之一，需要注意的是，法定公积金转换为注册资本时，留存的公积金不得低于转换前公司注册资本的25%。

在上述情况下，如果A公司董事会提出，股东大会决议通过：注册资本增加5000万元，扣除未分配利润，各股东按原投资比例增加（2012年5月1日基准日的会计报表反映： 期末实收资本5000万元，盈余储备600万元，未分配利润5400万元，所有者权益总额1.1亿元）。转换前后的出资额和权益比例如下：

2. 模式二：股权转让

股份公司股东转让股份时，对受让方没有限制，但对公司的发起人和高管有一些限制。（详见《公司法》第138~142条，这里就不赘述了）。

有限责任公司股东转让股权时，要区分受让方是公司股东还是原股东以外的其他人，前者是内部股份转让，后者是外部股份转让，两种形式在条件和程序上存在一定差异。

（1）内部股权转让

这

依法转让股东之间的出资额是股东之间的内部行为，依照《公司法》有关规定变更公司章程、股东名册和出资证明书，具有法律效力。如果股东之间发生权益纠纷，可以作为依据。

某有限责任公司有A、B、C（投资机构）三家公司股东，原注册资本和实收资本仅5000万元，成立于2010年初，经过两年多的经营，已取得一定的经济效益，但尚未进行分红。A公司董事会提出并经股东大会通过决议：C（投资机构）将C公司持有的30%股份的10%转让给B公司，转让前后的出资额及权益比例如下

（2）对外股权转让

原股东将出资转让给股东以外的第三方，属于向公司外部转让的行为，除按照上述规定变更公司章程、股东名册及相关文件外，还需向工商行政管理部门变更登记。

在上述情况下，如果A公司董事会提议，股东大会决议通过：C（投资机构）将C（投资机构）持有的30%股份的10%转让给新股东D（投资机构），则转让前后的出资额和权益比例如下

：

《公司法》第七十一条和第三十七条规定，对外股权转让必须满足两个实质性条件：全体股东半数以上同意和股东大会决议。这是公司出资对外转移的基本原则。该原则包含以下特殊要素：一是以股东人数作为表决权计算的依据，而不是以股东持股比例作为计算标准。其次，基本股东人数是以全体股东为基础计算的，而不是以转让人以外的股东的半数以上计算。

根据这一原则，股权转让在实践中可以通过两种方式进行：

第一种是首先满足上述程序和实质性要求，然后与确定的受让方签订股权转让协议，使受让方成为公司的股东。这样一来，双方风险不大，但是在签订股权转让协议之前，应在股权转让草案中签字，约定股权转让的相关事项，并约定违约责任，即合同中的过失责任。

另一方面，转让方与受让方先签订股权转让协议，然后转让方在公司履行程序和实体条件。一般而言，受让方必须先支付部分转让款款，如果股权转让无法实现，受让方将不得不承担收回款项的风险，包括诉讼和执行。

3、模式三：“增资扩股+股权转让”一并运用

一般来说，增资和增股、股权转让两种方式是混合的。

[2] “股权转让+增资扩股”结合案例分析

深圳市A股份有限公司股权转让增资扩股案例

一、公司介绍

深圳市A有限公司是一家从事跨区域城市运营和房地产运营的专业咨询服务机构，由中国著名房地产市场研究专家A等行业精英于2007年发起成立，注册资金2000万。

A公司原股权比例：自然人50%，自然人30%，自然人20%。

2012年初，A公司通过股权转让使深圳上市公司S成为A公司的所有者，成为A公司的战略投资者;投资机构Y公司进入A公司，成为第三大股东。同时，A公司通过增资、扩股等方式，将注册资本增至6000万元。

2. 股权融资概况

2011年12月22日，A公司召开2011年第一次股东大会，通过《股东大会决议》，同意公司股东A、B、C根据深圳某会计师事务所出具的评估报告，将部分股权转让给S公司、投资机构Y公司、自然人D、E公司， Ltd. 上 2011年12月1日

各股东持股比例及上述股权转让增资扩股后支付金额如下：

股权交易及增资不涉及关联交易。

3. 交易伙伴

S公司是一家主要从事房地产开发及配套工程开发建设的上市公司，总股本近1亿股。

Y公司是国内专业实力突出的股权投资机构。

四、合同的主要内容

1、2012年1月13日，S公司、Y公司、A、B公司分别签订的《股权转让协议》约定：

甲同意将25%的股权转让给S公司，乙同意将S公司3%的股权转让给S公司，这是根据沈某确定的截至2011年10月31日沈某确定的资产总值3661.2万元的80%，沈某评税〔2011〕75号认定， 即人民币820万元（3661.20×25%×80%+3661.20×3%×80%）。

同日，Y公司与B公司签订的《股权转让协议》约定，乙同意将13%的股权转让给Y公司，股权转让按《申X估价字〔2011〕75号评估报告》确定的资产总值3661.2万元的80%计算。 即人民币380万元（3661.20×13%×80%）。

2、2012年1月13日，S公司、A公司、Y公司、C公司、D公司、E公司等6家投资者（2名法人和4名自然人）签署了《投资者协议书》。

根据协议，投资者一致同意将A公司注册资本由2000万元增至6000万元，增资4000万元，按持股比例，S公司按增资1120万元（40×28%），Y公司按增资520万元（40×13%）。

3、按上述股权转让增资计算，S公司共需出资1940万元（820+1120），Y公司共需出资900万元（380+520）。

股权转让增资后，S公司持有A公司28%的股权，是公司最大股东。Y公司是一家投资机构，持有A公司13%的股份，是第三大股东。

4.付款方式：

交易双方签字盖章，经S、Y公司各自董事会批准后，同意以现金支付股权转让价款的30%（S：820×30%=246万元，Y：380×30%=114万元）;A公司其他4名自然人出资后，支付第二期价格（S：164万元，Y：76万元）的20%;剩余的50%的价款（S：410万元，Y：190万元）应在完成竣工承包商登记等相关手续后的3天内支付。

A公司其他投资者增资到位并取得A公司出具的出资证明后，S公司一次性缴纳增资1120万元，Y公司一次性缴纳增资520万元。

5. 其他事项

2012年，A公司迅速进军三级房地产市场，计划三年内在深圳和珠三角地区开发50家网店。2012年，A与澳大利亚M大学GMS研究所结成战略联盟，全面导入“G管理模式”。此举将进一步提升英国第一公司的核心竞争力。

评论

通过上述案例可以看出，股权转让后经常发生增资和扩股。新控股股东接管企业后，为扩大生产，加快企业发展步伐，将与其他股东协商增资增股。如果公司股权转让进行得当，公司改制顺利进行，新股东和管理层受到市场青睐，是增资增股的好时机。

但是，股权转让与经营资本和股份的增加之间存在一些差异

当然，企业在确定要发行的新股数量时，应该做好市场调研。要充分考虑企业的经营状况和发展需要，也要充分考虑市场形势和投资者对企业的信心。融资太少不足以支持业务的增长，并且需要支付大量的融资成本。但是股权投资计划，如果增发股份超出了企业发展的需要，不仅会稀释企业的管理权力，增加企业管理的压力，而且更有可能使增发失败，妻子会影响企业的声誉。

[3] 私募股权常用的混合型投资工具有三种

有三种混合工具：优先股、可转换债券和保证债券

1. 优先股

优先股是相对于普通股而言的，普通股主要是指在利润、分红和剩余财产分配方面优先于普通股。

优先股的本质：其实是股份有限公司的一种债务募集形式，其收益和还款顺序在债权人之后，在普通股之前。

[微型案例]。

2008年，高盛受到次贷危机的打击，业务面临巨大压力。此时，巴菲特与高盛达成协议，巴菲特向高盛投资50亿美元，以10%的股息收益率购买其累计优先股。

不难看出，优先股的“游戏规则”可以保证巴菲特的投资不会在很大程度上遭受损失：高盛如果当年盈利，必须首先以10%的分红率向巴菲特支付股息，而高盛只有在巴菲特的股息分配完毕后才能向其他普通股股东支付股息。假设高盛在某一年无法支付股息（包括优先股股息和普通股股息），高盛将弥补之前所欠的优先股股息，并在下一年盈利的情况下支付当年的优先股股息，然后才能向其他普通股股东支付股息。

事实上，在2011年，高盛（Goldman Sachs）从次贷危机中恢复过来，并以10%的溢价（即55亿美元）赎回了沃伦·巴菲特（Warren Buffett）的优先股。沃伦·巴菲特（Warren Buffett）近年来每年稳定地获得10%的股息，最终以55亿美元的价格出售了当年以50亿美元购买的优先股。

[工具审查]。

对于投资者来说，优先股通过其固定股息收入、优先分配和剩余财产债权来降低投资风险。如果优先股附有一些条款，如累积优先股、参与优先股、可转换优先股等，将进一步保证和扩大投资者的回报。股息收入越大，投资者就越愿意对公司进行再投资。因此，优先可以有效解决企业再融资难的问题，拓宽企业融资渠道。

对于企业来说，无论是需要扩大生产还是处于财务危机中，通过优先股融资，都可以在不失去对企业的控制权的情况下获得生产经营所需的资金。当企业有盈余时，已发行的优先股可以通过赎回条款赎回。但是，由于优先股具有固定的股息收入，因此会增加企业的融资成本。

目前，优先股在中国刚刚开始试点，将成为我国构建多层次资本市场的重要工具之一。

2. 可换股债券

1. 概念

可转换债券又称可转换公司债券，是指发行公司依法发行的公司债券，可以按照约定条件在一定期限内转换为股票。债券持有人可以选择是否转换股份，但转换成股份后，原债券持有人已经从债券持有人转变为公司股东，可以参与公司的经营决策和股利分配，这在一定程度上影响了公司的资本结构。

根据《上市公司发行证券管理办法》，可换股债券的发行人只能是上市公司。

2. 特点

就性质而言，可转换债券实际上是债券和掉期看涨期权的混合体，具有两个基本属性，即债券和期权。对于投资者来说，它是“有本金担保的股票”，可转换债券的债权性质保证了投资本金的安全，期权性质保证了当股价上涨时，可转换债券的持有人可以同时分享收益。

3. 清算优先权

可转换债券是次级信用债券，按偿还顺序与普通公司债券和长期负债（银行贷款）具有相同的追索权，但排在普通公司债券之后，优先于可转换优先股、优先股和普通股。

[微型案例]。

万科可转换债券于2002年正式发行，发行总额为15亿元，发行价格为每只债券100元，期限为5年，自2002年6月13日起计息，转换期自发行首日起6个月至债券到期日止， 即从2002年12月13日至2007年6月12日。万科A股原股东可按每股2.94元的比例优先配股，有效认购数量占总发行量的29.65%，A股全体股东优先配股。同时，根据《可转换债券发行公告》的规定，优先认购后原A股股东剩余部分将在线向公众投资者出售50%，剩余的50%将出售给线下企业投资者。最终，万科可换股债券线上发行总量占发行总量的34.66%。线下发行总数占发行总数的35.69%。万科可转债上市，万科成功募集资金，弥补了资金缺口。

对于万科而言，此次可转换债券的发行规模为15亿元，充分考虑了公司现有偿付能力、发行可转换债券对公司财务指标的影响，以及全部股份转换后股权资本扩张对公司业绩摊薄的压力，同时兼顾各方利益。

万科可换股债券发行前后及股份全换股后对相关指标的影响

[工具审查]。

可转换债券的利率普遍低于普通付息债券，降低了发行企业的融资成本;稳定的利息收入和转换为股票的权利对投资者具有吸引力。然而，可转换债券扩大了发行公司的总股本，稀释了每股收益。同时，当企业经营状况不好时，投资者不将可转换债券转换为股票，增加了企业的偿债压力，在一定程度上增加了企业的财务风险。

可转换债券对投资者也更有利，使他们不仅可以拥有固定的利息收入，而且在企业长期经营良好或股票市场价格超过转换价格时，享有将公司债券转换为普通股的权利。事实上，企业发行可转换债券，赋予债权人两种权利：一是在债券到期日收回本金的权利和在偿还债券本金前收取利息的权利;另一个是在必要时将债券转换为股票的权利。

3. 认股权证债券

认股权证债券又称认股权证公司债券，是债券与股票的混合证券产品，是债券与认股权证的结合，其持有人有权在一定期限内以约定的价格认购一定数量的公司股份。

有认股权证的公司债券可分为“分离”和“非分离”、“现金汇款”和“抵消”。

目前，我国认股权证债券主要是由“分离”和“现金汇款”组合而成的可转换公司债券，只能由上市公司发行。

[微型案例]。

2006年11月13日，马鞍山钢铁股份有限公司成为第一家在A股市场发行可转换公司债券的上市公司。同日，公开发行面值100元的55亿元可转换公司债券，共发行5500万只债券，票面利率1.40%，期限为5年。其中，每只债券认购人可获得公司发行的认股权证23份，附赠认股权证按比例分配给债券认购人，合计认股权证12.65亿份，一份认股权证可认购标的证券A股1份，行使价为每股3.40元;认股权证的有效期为自认股权证上市之日起24个月，即2006年11月29日至2008年11月28日。

[工具审查]。

在发行过程中，由于认股权证的发行，发行人（即上市公司）可以降低公司债券的收益率，至少比同期公司债券的收益率低一个等级，降低上市公司的债务融资成本，降低公司的财务费用， 提高上市公司每股收益水平。此外，有认股权证的公司债券为上市公司提供了两种融资的优势，第一次债务融资在不稀释每股收益的情况下获得现金流。第二种融资是股权融资，由于认股权证的行使是一年或两年的周期，对于上市公司来说，相当于一次融资中两次融资带来的现金流，间隔往往可以达到一两年，更有利于上市公司的资金需求。

对于投资者来说，由于他们已经获得了认股权证等股票期权，他们也愿意接受收益率较低的认股权证公司债券。毕竟投资者在认购公司债券时可以获得认股权证，因为公司发行公司债券往往是为了投资新项目，一旦项目建成投产，提高了公司的业绩，那么，这个时候，上市公司的每股收益就会增加，股价也会上涨， 而认股权证的价格会上涨，从而给投资者更多的投资收益。