沪伦通扩容为中欧通，境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定解读

1. 背景

2018年10月，中国证监会（以下简称“证监会”）正式发布实施《上海证券交易所、伦敦证券交易所存托凭证业务监管规定（试行）》，“沪伦通”在国内正式启动。2021年12月，证监会公布修订后的《境内外证券交易所存托凭证业务监管规定》，将“沪伦通”拓展为“中欧通”。2022年3月，上交所、深交所分别发布《上海证券交易所及境外证券交易所存托凭证上市交易暂行办法》和《深圳证券交易所及境外证券交易所存托凭证上市交易暂行办法》，作为前述监管规则的对应配套制度。

2023年2月，证监会发布《境内企业境外证券发行上市管理试行办法》及配套指引，明确对境内企业境外上市活动实行统一备案管理。为进一步落实境内上市公司发行全球存托凭证（以下简称“GDR”）备案管理的具体要求，证监会于2023年5月16日发布实施《监管规则应用指引—境外发行上市第6号：境内上市公司境外发行全球存托凭证指引》（以下简称“GDR指引”）。2023年6月2日，上交所、深交所分别发布《上海证券交易所与境外证券交易所互联互通指引》...

二、投资者信息披露监管规则

根据GDR指引，境内上市公司应当按照《监管规则应用指引—境外发行上市第3号：报告内容指引》（以下简称《指引3号》）1的要求，在完成GDR发行上市后15个工作日内披露发行报告。发行报告应当对实际认购对象进行详尽描述，并说明是否存在类似利率互换等协议安排及其合规性，是否存在投资者延长跨境转换期限的情形。

由于GDR指引实施时间不长，上述监管规则将如何发挥作用仍有待观察。我们特别注意到，以下问题需要进一步明确：

（1）目前尚不清楚实际认购方的“穿透”披露要求是否仅指直接认购方的上层股东，还是需要层层确认持股/权益主体直至最终股东；若穿透要求是后者未锚定投资者，如何认定最终股东、是否参考A股上市前股东穿透核查标准，仍有待监管部门明确2。境外机构作为GDR投资者投资界，通常对上层股东信息负有严格保密义务，由于其内部风控合规要求严格，穿透和披露要求最终可能影响其投资决策。

（2）“是否存在类似利率互换等安排及其合规性”往往涉及具体投资者的投资策略和安排，确认该类安排的合规性可能需要投资者所在地的法律意见，从而影响认购和交易进度。

三、近期实践观察

在近期一宗GDR发行案例中，发行报告书中关于特定投资者认购情况的以下几个重点值得关注：

（1）投资者上层架构有跨境利率互换安排的，注明通过证券公司跨境利率互换业务将资金划转境外；

（2）对于收益互换安排，披露的实际认购者即为参与收益互换安排的投资者，无需向最终权益持有人进一步披露；

（3）关于利率互换的合规意见，其中指出“证券公司是经中国证监会批准开展跨境利率互换业务的交易商，投资者通过相关跨境利率互换安排参与GDR认购，符合合规要求”。

对于GDR认购对象、利率互换安排及延长跨境转换期等“穿透”信息，GDR指引采用了与以往监管规则不同的表述，明确了“披露”与“穿透”的要求。结合近期的案例披露情况，我们倾向于认为，参与GDR认购的投资者穿透工作将在实践中逐步落地，即发行报告书中应适当披露实际认购对象、利率互换安排及延长跨境转换期等信息，但证监会仍可能根据市场实际情况及投资者情况对个案的操作尺度进行调整和把握。