丽江旅游再融资 7.8 亿拓展酒店业务 机构不看好

缆车逆势涨价后，因扩张过快而资金匮乏的旅游龙头丽江旅游（002033）开启再融资进程。

2012年12月31日，丽江旅游发布非公开发行股票预案，公司拟发行不超过5242万股，发行价格不低于14.88元/股，募集资金不超过7.8亿元，用于香格里拉香格里拉月光城项目、茶马古道奔子栏精品酒店项目、玉龙雪山游客综合服务中心项目等开发。这意味着丽江旅游以酒店业务为突破口向外地扩张的模式又迈进了一步。

公告发布当天，丽江旅游以7.1%的涨幅领涨餐饮旅游板块，也为2012年画上了完美的句号。不过，部分机构对此似乎并不看好，其中安信证券表示，这些投资项目将改变丽江旅游的商业模式，降低资本回报率。

募资7.8亿元 资金渴求可见

根据本次定向增发的方案，丽江旅游将募集资金6.1亿元用于香格里拉香巴拉月光城项目、4243.47万元用于茶马古道奔子栏精品酒店项目、8200万元用于玉龙雪山游客综合服务中心项目建设。本次募集资金总额将达到7.8亿元。显然，这一募集资金额超出了市场预期。

今年以来，丽江旅游在发展主业的基础上加快资源整合步伐，进一步延伸旅游综合产业链，新业务无疑将为公司带来新的业绩亮点，但与此同时，随着公司海外投资步伐的加快，其对资金的需求也愈发饥渴。

2012年9月21日，丽江旅游宣布设立全资子公司，在香格里拉投资建设香巴拉月光城项目。同时，公司还公告中期票据注册获准。公司发行中期票据注册金额为3.4亿元，注册额度自公告发布之日起2年内有效，首期发行应在注册后2个月内完成。10月8日，公司首期中期票据发行结果公告显示，首期票据发行规模为2.5亿元，完成注册额度的74%，额度为9000万元。 发行期限为5年，发行利率为7%，计息日为2012年9月28日。根据该公告，2012年财务费用增加约437万元，2013年财务费用增加约1750万元。三季报显示，公司债务发行率为38.10%。虽然短期来看，债务率仍处于合理区间，但从长期来看，债务融资无法满足公司重资产扩张的资金需求。

山西证券指出，公司三季度资产负债表显示，公司负债及所有者权益合计15.9亿元，现金及现金等价物合计约5亿元。剔除香格里拉项目总投资，公司对泸沽湖风景区总投资约14亿元，与公司总资产基本相符。因此，尽管公司已发行中期票据，但公司未来融资需求将逐步增加。

事实上，11月份，随着公司索道价格逆势上涨，再融资需求十分旺盛。9月下旬，国家发改委公布了两份约180个景区降价名单，平均降价幅度超过25%。为响应降价号召，云南省政府在国庆黄金周期间推出玉龙雪山景区门票降价措施。市场普遍预期丽江旅游大索道涨价计划将落空，至少会延后。然而出乎意料的是，11月29日，丽江旅游公告玉龙雪山索道（大索道）涨价获批，涨价幅度达20%。这也从另一个角度印证了公司增资压力，也增加了公司再融资的可能性。

不过，由于实际控制人雪山管委会仅持股28.68%，专业人士预计再融资对股权的稀释不会超预期。不过，此次募集资金额度显然令人意外，本次增发对股权的稀释约为24%。

扩张模式受质疑，酒店退货率低

二级市场投资者对于定增方案反应强烈，2012年的最后一个交易日，丽江旅游股价上涨7.1%，堪称完美收官。不过，与众多投资者的反应形成鲜明对比的是，机构投资者的看法似乎更为悲观。

根据公司预测，香巴拉项目建设期为2年，项目建成后预计年均营业收入18230.47万元，净利润4285.96万元；奔子栏项目建设期为2年，项目建成后预计年均营业收入1807.24万元，净利润336.25万元；玉龙雪山项目建设期为1年，项目建成后预计年均营业收入10328.62万元，净利润1141.92万元。

公司指出，香格里拉香格里拉月光城项目、茶马古道奔子栏精品酒店项目建成后，将为公司带来新的酒店经营收入；玉龙雪山游客综合服务中心项目建成后，将提升公司在玉龙雪山景区及周边配套设施的综合服务能力，完善旅游服务设施，加强玉龙雪山景区各业务板块的联动，从而提升公司的区域竞争优势。

不过，机构对此并不看好。安信证券在公告发布后发布研报称，本次非公开融资计划规模及时机超出市场预期期货业协会，酒店项目受淡季因素影响难以全年维持较高入住率，资金回报率较低，且募资项目前期资本支出较大，回报率低于公司现有资产盈利能力。据此，券商下调其投资评级。

半年报显示，上半年，丽江旅游旗下酒店业务丽江和府皇冠假日酒店实现营业收入4474万元，较上年同期增长3.76%。但具体到具体情况，今年该酒店一期工程整体涨价15%，加之丽江市区高档酒店增多投资丽江客栈，导致酒店入住率略有下降。此外，人工成本上涨也对酒店业务产生负面影响，导致酒店利润同比下降。事实上，酒店的业绩回报率始终与原计划相差甚远。2004年，公司首次公开发行股票的项目之一就是酒店项目丽江和府皇冠假日酒店。招股说明书显示，该项目计划于2007年投入运营，预计年均营业收入1.26亿元，年均净利润2278万元。 但事实上，该酒店直到2009年9月才正式开业，而在酒店入住率高企的2011年，也仅实现营业收入1.01亿元、净利润771万元。同时，纵观同业公司，峨眉山A（000888）的酒店业务已连续多年亏损，2011年营业利润0.35亿元，资产5.7亿元；张家界（000430）的酒店业务毛利为负数。

虽然市场对新建高星级酒店的重资产扩张模式存在担忧，但中银国际也指出，从另一个角度看，丽江及周边大部分优质景区均已开发完毕，公司难以直接进入优质景区。通过建设酒店等相关配套服务设施，可以与当地政府、景区运营商建立更好的合作关系，为后续间接收购部分景区资源打下良好基础。