信托、基金等机构逆势参与上市公司溢价定增，背后定增潜规则曝光

原本逐利的信托、基金、私募等机构，突然开始“亏本”交易。在近期市场低迷、股价倒挂的背景下，不少投资机构逆势参与上市公司溢价定增，令人费解。但透过机构高价“撑”定增的表象，暴露出来的，是上市公司、大股东、信托公司、基金公司、私募机构之间构建的定增“潜规则”——私下签订担保协议，帮助上市公司在财务困难时完成融资，再通过溢价定向回购等非市场化手段，确保定增参与者获得稳定收益。

机构不怕“套牢”，高价认购

郑州煤电12月3日披露的定增结果显示，仅有1家基金以8.67元/股的价格认购了该公司6920.42万股，认购金额合计6亿元。在郑州煤电《认购邀请函》规定的期限内，11月21日、22日金融资产，郑州煤电二级市场股价仅为6元左右，明显低于增发价，仅收到1家基金公司的认购报价单。以郑州煤电12月25日最新收盘价5.11元计算，这只基金浮亏已超40%。

郑州煤电原计划发行1.17亿股，募集资金10.12亿元，但最终募集资金不足计划金额的60%。基金公司以远高于二级市场股价的价格认购此次增发股份，令人费解。事实上，该基金并非最终“付款人”，而是中外经贸信托旗下郑州煤电私募集合资金信托通过基金公司专户渠道参与了此次私募。

11月26日，新兴铸管股份有限公司增发结果出炉，新股发行5.12亿股，发行价为6.25元/股。增发暂停前，公司股价仅收于6.01元，形成价格倒挂。原股东认购热情不高，但6家信托类机构认购3.12亿股。其中，华融信托旗下融汇3号股权投资单一资金信托计划（查证信托产品）、金亿股权投资单一资金信托计划分别认购8791.2万股、7192.8万股，国投信托-国投信托迅捷4号单一资金信托认购7977.28万股，另有3只理财产品分别认购2399.99万股、1600万股、3200万股。

11月中旬完成定增的云美能源，也是依靠基金的“扶持”完成定增。当时，云美能源股价不足9元/股，而定增价格为9.5元/股。增发结果显示，华信信托旗下4只产品通过基金通道参与认购云美能源定增，合计投入7.2亿元。这4只信托产品的成立时间与参与定增认购时间十分接近，引发外界猜测。

刚泰控股11月8日发布的定增公告显示，华信信托旗下东元9-12证券投资集合资金信托计划等四只信托产品通过基金公司渠道参与定增认购，认购数量6253.64万股，认购价格为13.72元/股。但刚泰控股11月8日收盘价仅为12.68元，且在认购前，刚泰控股股价持续低于定增价格。

此前，除大股东外，仅有上海一家基金参与中泰化学的定向增发，认购8841万股，发行价为6.78元/股，定向增发价格较公告前交易日股价上涨逾10%。

定增潜规则 含“底线协议”

今年以来，定向增发成为上市公司募资的主要渠道。统计显示，截至12月24日，今年以来共有224家公司实施增发，其中大部分为定向增发，合计发行488亿股，募资总额3241亿元。与2012年153家公司增发、募资总额3538亿元相比，增发数量大幅增加，但整体募资额略有缩水。

由于股指整体表现低迷，今年以来二级市场股价低于增发价的情况屡见不鲜，但机构却屡屡溢价前来“撑”增发，主动高价“买一套”。粗略统计，截至12月18日，共有53家基金公司参与定增，共计动员资金576亿元，相当于去年384亿元的1.5倍，其中大部分为基金专户产品。

上海某券商投行部负责人表示，表面上是基金参与定增，但基金只是作为信托参与定增的一个渠道，实际上是信托公司出面寻找客户募集资金。信托、私募机构参与溢价定增的背后，通常都有上市公司承诺的“底线协议”为其提供支持。这些机构帮助上市公司完成定增，达到募资目的，“底线协议”可以保证此类产品不亏钱，并有一定的收益。

为确保上市公司定向增发成功，保底协议逐渐成为一种操作潜规则。一位参与此次定向增发的投行人士透露，保底协议主要通过批量回购、抵押担保、预付收益、产品设置等方式实施。部分参与者担心参与定向增发后可能出现浮亏，上市公司或提前支付固定收益，或与大股东签订协议，通过增持的方式在未来高价回购定向增发股份，或承诺直接弥补损失。参与定向增发的信托产品几乎均为固定收益类产品，即便参与定向增发出现亏损，通过保底协议，投资者到期后仍可获得固定收益。

除本次私募担保协议外，信托、券商集合投资、基金专户等机构也纷纷创新产品形态，设立分级结构化产品，以普通投资者为优先等级，享受对应份额的固定收益，以上市公司或大股东组成的二级投资者，为优先等级的本金和收益提供保障。以五矿信托参与大有能源非公开发行的五矿信托-金牛1号定增投资集合信托计划为例，发行规模为20.27亿元，信托期限为24个月，信托资金在扣除前期需支付的各项费用后，将全部用于认购大有能源非公开发行的股票。该信托计划下，优先、中级信托单位均设置预期收益，次级信托单位不设置收益。 华信信托旗下参与本次私募的一款产品同样为结构性产品，分为优先、A类次级、B类次级，优先享受8.5%固定收益，并有上市公司实际控制人承诺担保及股票质押。

关联方履行回购股份承诺

业内人士表示，信托、私募机构“撑”溢价增持，签订底线保底协议，防止解禁后出现损失。其实相当于在上市公司需要融资的时候帮它融资，获得一笔相对固定的收益。解禁后，大股东最常用的方式，就是通过大宗交易平台或者协议转让的方式，回购这些定增股份。

神火股份近期大宗交易疑似为私募股东减持。神火股份于2012年7月实施定向增发，以8.24元/股的价格向10家机构发行2.205亿股A股，该批股份于今年7月31日解禁上市。今年11月27日以来，神火股份出现一系列大宗交易，买方均为民生证券商丘神火大道营业部。其中，11月29日、12月2日6笔大宗交易的卖方均为机构专席，合计卖出8070万股。而且，12月2日4660万股的大宗交易量，与华安基金的减持量一模一样。

12月16日，神火股份有一笔1000万股的大宗交易，买方仍为民生证券商丘神火大道营业部，卖方为中原证券郑州商务外环路营业部。去年7月参与神火股份定向增发的股东中，河南煤业化工集团有限公司登记在郑州商务外环路，其持股量也是1000万股。

11月8日，大有能源公告称投资保底协议，公司控股股东伊煤集团及其一致行动人义马煤业集团青海伊海能源有限公司以协议转让的方式增持公司6.28亿股，增持价格为10.45元/股。虽然大有能源公告称，控股股东及其一致行动人斥巨资增持公司股份是因为“看好大有能源未来发展”，但实际上，业内猜测伊煤集团增持的股份恰好就是当天刚刚解禁的机构定增股，大股东通过增持的方式帮助参与定增的机构摆脱了优先买入的位置，履行了底线承诺。

大有能源于2012年11月完成定向增发，以20.84元/股的底价向8家机构发行3.62亿股，募资75.39亿元。在定向增发完成两个月前，股价已跌破发行价。按照定向增发首日17.45元的收盘价计算，参与定向增发的8家机构一天浮亏逾12亿元。定向增发完成后，大有能源在2012年年报中实施了每10股派息4.5元、增发10股的分红方案。参与定向增发的机构持股成本降至10.2元/股，若以伊煤集团10.45元/股的增发价计算，尚有小幅浮盈。

参与大有能源定增的8家机构中，除中国信达资产管理有限公司外，其余7家机构均为信托或私募，包括大业信托通过华夏基金、五矿信托通过汇添富基金和英达基金、中海信托通过华安基金。其中，五矿信托旗下两只产品斥资20亿元“撑腰”大有能源定增。

某知名财经评论员表示，上市公司及中介机构的一些“创新”违背了市场的“三个公平”原则，监管部门需要对定向增发过程中出现的潜规则给予足够的重视，通过完善制度来斩断利益链条。对于上市公司再融资尤其是定向增发，建议大幅提高门槛，设置严格的财务考核指标。同时，上市公司再融资应以公开发行和配股为主，定向增发应以发行股份购买资产为主，而非单纯募集资金。