一文详解私募股权投资基金与 8 种类型来源，洞察资本奥秘

【实用技巧】“私募股权投资基金”详解及8种类型

来源 | Insight Capital

1. 私募股权投资

为了分散投资风险，私募股权投资是通过私募股权投资基金（简称PE基金、私募股权基金或基金）进行。私募股权投资基金以私募的方式向大型机构投资者和资金充足的个人募集资金，然后寻找机会投资非上市公司的股权财务管理专业，最后通过主动管理和退出，获得整个基金的投资回报。

与专注于在二级市场买卖股票的私募股权基金一样，PE基金本质上也是一种理财工具，但前期投资门槛较高、投资周期较长起点股权投资，投资回报较为稳定，适合大型基金的长期投资。

理论上，VC与PE虽然都是投资Pre-IPO企业，但两者在投资阶段、投资规模、投资理念等方面存在明显差异。

但如今，规模化的交易让VC与PE的界限越来越模糊。曾经在硅谷做风险投资的老牌VC（如红杉资本、经纬创投、凯鹏华盈、德丰杰等）进入中国后也开始募集PE基金，很多披露的投资交易金额远超数千万美元。愿意投早期创业项目的VC越来越少，现在只有泰山投资、IDG还在投一些百万级的项目。大部分基金，不管叫什么名字，其实主要参与2000万到2亿人民币之间的PE投资交易。

交易规模的扩大与资本市场募集资金规模的不断扩大相关。2008年，鼎晖投资、弘毅投资分别在国内募集50亿元人民币的PE基金。2009年，募集资金规模进一步提升。黑石集团计划在上海浦东设立黑石中国发展投资基金，募集规模50亿元人民币；第一东方集团计划在上海募集60亿元人民币的基金；里昂证券与上海国盛集团联合发起的境内人民币私募股权基金，募集规模为100亿元人民币；上海国际集团有限公司与中国国际金融有限公司联合发起的金浦产业投资基金管理有限公司计划募集总额200亿元人民币的上海金融产业投资基金，首期募集规模达80亿元人民币。

由于人力成本有限，单支基金管理的项目通常不超过30个，因此大型PE基金往往投资亿元以上的项目，而千万至亿元的私募股权交易则留给VC基金和小型PE基金来填补市场空白。

私募股权投资属于“另类投资”，是财富拥有者除证券市场投资之外，分散投资风险的一个非常重要的投资工具。据统计，西方主权基金、慈善基金、养老基金、富豪财团习惯性将10%~15%的资金用于私募股权投资，私募股权投资的年化收益率高于证券市场平均收益率，多数基金年化收益率在20%左右。在90年代科技股的黄金时代，美国最好的VC每年都有几只基金年化收益率在10倍以上。私募股权投资基金的投资群体非常固定，优秀的基金经理有限，经常出现过多的资金追逐过少的投资额度的情况。一只新成立的基金正常规模在1亿~10亿美元，承诺投资的投资者大多是老客户，能开放给新投资者的额度非常有限。

私募股权投资基金的投资期限很长，一般基金的封闭式投资期都在10年以上。另一方面，私募股权投资基金的二级市场交易并不发达，私募股权投资基金投资者投资后退出难度很大。另一方面，大部分私募股权投资基金采用承诺制，即基金投资者等到基金管理人确定投资项目后，才按照协议中的承诺作出相应的出资。

2. 私募股权投资基金的主要来源

由于私募股权投资基金在我国的历史并不长，培育基金投资人需要较长的时间。随着海外基金公司越来越倾向于在国内募集人民币基金，以下资金来源成为基金公司募集资金的目标：

基金经理首先要有独到的眼光，发现好的公司。如果经理没有扎实的过往投资业绩，很难取得投资者的信任。2000年以来，大量中国互联网、SP及新媒体、新能源公司登陆纳斯达克或纽交所，给外资基金带来可观的回报。2004年以来，大量民营企业登陆深圳中小板，给国内基金带来同样惊人的回报。因此，如果基金经理的履历上有投资百度、盛大网络、分众传媒、阿里巴巴、无锡尚德、金风科技等明星标杆公司的经历，更容易取得投资者的信任。除了投资眼光，基金经理还需要有一定的个人财富。

3、私募股权投资基金如何进行决策？

基金内部人员基本分为三个层级，基金最上层是合伙人；副总裁、投资总监等是基金的中层；投资经理、分析师是基金的基层。基金对企业的考察一般程序是副总裁带领投资经理先考察，再汇报给合伙人，如果合伙人感兴趣，再由投资决策委员会（由全体合伙人组成，国内基金往往邀请基金投资人参加委员会会议）投票决定。一个项目从最初接触到最后决定投资，短则三个月，长则一年。

4、为什么有限合伙制度成为私募股权投资基金的主流？

有限合伙是一种特殊的合伙形式，在实践中极大地刺激了私募股权投资基金的发展。有限合伙将基金投资者和管理者都视为基金的合伙人，但基金投资者是基金的有限合伙人（LP），基金管理者是基金的普通合伙人（GP）。有限合伙除了在税制上避免双重征税外，主要设计了完善的“同股不同权”分配制度，解决了资金和劳务的和谐统一，极大地促进了基金的发展。

典型的有限合伙基金的出资及分配安排如下：

基金可以选择公司制或者契约制运作，但有限合伙制是基金发展的主流方向。

5. 不同阶段代表不同的PE类型

按照PE投资企业的不同阶段，可分为：风险投资、发展资本、盘活资本、杠杆收购、管理层收购、夹层资本、Pre-IPO、PIPE等。

1风险投资

风险投资和杠杆收购资本是私募股权资本的两种主要类型。风险投资与其他类型私募股权资本的关键区别在于所投资企业的阶段和特征。一般而言，风险投资投资于初创企业，例如尚处于种子期和早期发展阶段的新成立企业。风险投资一般用于为企业创造利润和早期发展提供融资，是一种风险和收益都非常高的资本。

2成长资本

或称扩张资本。成长资本主要投资于相对成熟且正在进行资本扩张或业务重组的企业，也包括进入新市场或进行并购融资但不改变控制权。一般认为成长资本与风险投资不同，成长资本所投资的企业处于扩张期，能够产生收入但尚未盈利或难以为未来发展提供充足现金流。在很多情况下，成长资本与风险投资难以区分，因此在一些国家和地区（如美国）的统计中直接将其计入风险投资。

3. 扭转局面

盘活资本是指对业绩不佳的公司进行投资，以改善其经营状况。这类公司一般处于传统行业，遭遇金融危机或正在进行重组，但仍具有长期的市场生存能力。2007年中国投资有限责任公司（中投公司）的首笔投资就是盘活资本的典型例子。2007年9月，黑石集团正式宣布将出资6亿美元收购蓝星集团20%的股份。这是黑石集团首次投资中国公司，也是私募股权投资基金在中国对非金融公司的最大单笔投资。2008年1月10日，该项目获得国家发改委核准。

4.杠杆收购（LBO）

杠杆收购是一种利用财务杠杆借款收购一家公司、商品实体或资产的战略性股权资本。被收购公司一般较为成熟，能够产生充足的现金流。收购完成后，被收购公司的现金流可用于偿还杠杆收购债务，并最终出售以获得投资差额收益。它具备一般并购交易的所有特征，又称为融资性收购。

5.管理层收购（MBO）

MBO（Management Buy-Outs）是“管理层收购”的简称。经济学家对MBO的定义是：目标公司的管理者和管理层利用募集的资金购买公司股份，实现公司股权结构、控制结构和资产结构的变化，使管理者作为所有者和经营者主导公司重组，进而获得产权预期收益的一种收购行为。由于管理层收购在激励内部人员、降低代理成本、改善公司经营状况等方面具有积极作用，因此在20世纪70、80年代成为欧美流行的一种企业收购方式。

6夹层资本

夹层投资的对象主要是已完成前期股权融资的企业，是一种兼具债权投资与股权投资双重性质的投资方式，其实质是一种附有股权认购权的无担保长期债务，这种债务往往附有相应的认股权证，投资者可以按照事先约定的期限或触发条件，以事先约定的价格购买被投资公司的股权，也可以将债务转换为股权。

夹层投资的风险和收益低于股权投资，但高于优先债权。在公司的财务报表中，夹层投资也处于底层股权资本和上级优先债权（高级债权）之间，所以被称为“夹层”。与风险投资不同，夹层投资很少寻求控股权，一般不愿意长期持有股权，而是选择快速退出。当一家公司处于上市前的最后冲刺阶段，资金匮乏时，夹层投资者往往会横空出世，为公司带来最需要的现金，然后在公司进入新的发展时期后毫发无损地退出。这也是它被称为“夹层”投资的另一个原因。夹层投资的运作模式风险相对较低，所以追求的收益率也较低，一般在18%至28%左右。

7上市前

Pre-IPO投资主要投资于企业上市前阶段，预期是规模和盈利能力已经达到可以上市水平的企业，其退出方式一般是上市后从公开资本市场出售股份。

一般来说，Pre-IPO投资者主要分为两类：投行型投资基金和战略投资基金。（1）投行型投资基金，如高盛、摩根士丹利等，具有双重身份：既是私募股权投资者，又是投资银行家。作为投资银行家，他们能够为公司IPO提供直接助力；而作为私募股权投资者，他们则为公司股票的价值“背书”，有助于提升公开市场投资者对公司股票的信心。因此，引入投行型投资基金往往有助于公司股票的成功发行。（2）战略投资基金致力于为公司提供管理、客户、技术等资源，协助公司在上市前建立规范的公司治理结构，或为公司提供专业的财务咨询。Pre-IPO投资具有风险低、回报快的优势，在公司股票受到投资者追捧时，可以获得更高的投资回报。

8管

PIPE（Private Investment in Public Equity）是指私募股权投资上市公司股票，是以一定的折价率购入上市公司股票以扩充公司资本的一种投资方式。PIPE投资分为传统型和结构型两种形式，传统型PIPE是发行人以设定的价格向PIPE投资者发行，而结构型PIPE则是发行可转换为普通股或优先股的可转换债券。相较于二次发行等传统融资方式，PIPE融资成本和融资效率相对较高，监管机构的审核较少，也不需要昂贵的路演费用，大大降低了获取资本的成本和时间。PIPE更适合一些正在迅速成长为中型企业，又不愿意处理传统股权融资复杂程序的上市公司。

基金在募集时，对基金的期限有严格的限制。一般基金成立后的前3到5年是投资期，后5年是退出期（只退出，不投资）。在投资一个企业2到5年后，基金就会想办法退出。（总共10年）

6. 基金退出模式主要有四种